金融理论分析中国证券市场投资者的非理性行为

金融理论分析中国证券市场投资者的非理性行为

 

1.价格惯性(Price Momentum)

 

在证券市场上，价格惯性源于投资者的“有限理性”，导致证券价格持续上涨或下跌。早在1967年，Levy就发现，购买现价远高于过去27周平均价格的股票可以获得显著的异常回报。1993年，Jegadesh和Titman在1965-1989年对纽约证券交易所和美国证券交易所上市公司的股票进行了抽样研究。他们研究了16种惯性交易策略，发现在这16种惯性交易策略中，几乎所有的策略都能获得显著的正利润，即使在风险调整和交易费用扣除后，惯性现象的存在也得到了后续实证研究的支持。这主要是基于投资者的有限理性。投资者在做出投资决策时，更注重相对较近的数据，而忽略了相对较远的历史数据。他们主要利用近期数据做出投资决策。当近期证券价格上涨时，投资者有望继续上涨，采取买入证券的策略，从而推动证券价格继续上涨；当近期证券价格下跌时，投资者有望继续下跌，采取卖出证券的策略，从而推动证券价格继续下跌；这样，就导致了短期内证券价格的惯性现象，使证券市场形成了“时间序列报酬可预测性”，惯性交易策略成为一种超额盈利的交易策略。价格惯性理论对我们了解中国证券市场常见的暴涨暴跌具有重要意义。

 

2.可得性偏差(Availability Bias)。

 

可得性偏差是指个体的判断和推理过程受到可用记忆材料的影响。在可得性推断方法的影响下，个人会低估自己无法想象的事件的可能性，这可能会导致个人过度自信(Over-confidence)和过度反应(Over-reaction)情况。过度自信是一种估计不确定事件概率的行为。市场参与者也会因为过度自信而过度交易，这可以从中国股市的高周转率中看出。过度反应是市场对信息的恐慌或乐观，这也是对中国股市指标过高的解释之一。

 

3.LLS模型

 

由M.Levy，H.Levy和S.Solomon于1994年提出。该模型研究了市场上不同类型投资者之间的周期性波动和相互作用，以描述市场价格的动力学特征。该模型是一种在复杂环境中相互差异的有限理性投资者模型。LLS模型的动力学研究表明，在一个由不同投资理念和有限理性的投资者组成的金融市场中，不同投资者群体之间的捕食、竞争或合作关系导致了帕累托财富在实际市场上观察到的分布性质，如短期收益的分布、过度波动和相关收益。U-“类型”模式、交易量与收益正相关等。LLS模型给出了中国股市股价涨跌和周期性循环的原因。

 

4. BSV模型，DHS模型，HS模型，BSV模型

 

Barberis， Shleffer and Vishny于1998年提出。他们假设人们在做出投资决策时有两种偏差：一种是代表性偏差或相似性偏差（representative bias）,也就是说，投资者过于关注近期数据的变化模式，其整体判断往往受到小样本特征的影响。二是保守偏差。（conservatism）,也就是说，投资者不能根据变化及时纠正他们的预测模型。代表性偏差导致股价反应过度，保守偏差导致投资者对新信息反应不足，导致股价反应过度。

 

DHS模型，Danie，l Hirsheifer and Subramanyan于1998年提出。DHS模型将投资者分为没有私人信息的投资者和有私人信息的投资者。没有私人信息的投资者没有决策偏差。有私人信息的投资者有两种决策偏差：对私人信息的过度信心和自我归因偏差。对私人信息的过度信心意味着他们夸大了私人信息的准确性，导致了对私人信息的过度反应。自我归因偏差意味着当公共信息与私人信息一致时，有这种偏差的投资者更确定私人信息的准确性；当公共信息与私人信息发生冲突时，有这种偏差的投资者仍然关注私人信息，导致对公共信息的反应不足。

 

Hong模型，Hong and Stein于1999年提出，又称统一理论模型(unified theory model)。该模型认为，在金融市场上，有两种交易者：观察消息者(News watchers)和动量交易者(Momentum traders)。观察消息者根据他们获得的关于未来价值的私人信息进行交易，忽略了股价的变化。动量交易者完全依赖于股票过去的价格变化。HS模型假设私人信息在观察新信息交易者之间传播缓慢，导致消息观察者对原始私人信息反应不足。动量交易者意识到观察消息者反应不足的倾向，试图通过购买最近股价上涨的股票来盈利，但这种策略会走向另一个极端——过度反应。