中国证券市场在不断修正中逐步完善，经历了20多年的发展历程。核准制度作为股票发行方式之一，在促进证券市场发展中发挥了重要作用。但随着时间的推移，借壳上市、虚假业绩、发行价格虚高、信息披露不足等问题不断出现，中小投资者利益一次次受损，股票发行核准制度的弊端越来越明显，受到批评。所谓的问题迫使改革，股票发行制度改革的呼声逐渐上升。自中共十八届全国代表大会提出完善证券市场以来，“新国九条”明确了“积极稳步推进股票发行登记制度改革，建立和完善以信息披露为中心的股票发行制度”等一系列改革措施。从那时起，股票发行将逐渐从原来的“审批制度”转变为“注册制度”。改变股票发行方式的主要原因或目标之一是更好地保护中小型投资者的权益，那么如何保护注册制度下中下投资者的权益呢？

 

一、注册制度的定义和特点

 

登记制度是指证券发行申请人依法披露与证券发行有关的所有信息和资料，制作法律文件，提交主管部门审查，主管部门只负责审查发行申请人提供的信息和资料是否履行了信息披露义务的制度。登记制度的核心是发行人，发行人必须充分、准确、完整、公平、及时地披露信息，发行人对披露信息的真实性和准确性负责。

 

注册制度最重要的特点是：在注册制度下，证券发行审计机构只正式审查申报文件的全面性、准确性、真实性和及时性，不对发行人的资格进行实质性审计和价值判断。公开方式适当的，证券管理机构不得以发行证券价格或者其他条件不公平或者发行人描述的公司前景不合理为由拒绝注册。与审批制度的预控制相比，注册制度更提倡事后控制。注册制度的核心是，只要证券发行人提供的材料不存在虚假、误导或遗漏，即使证券没有投资价值，证券主管机关也无权干涉，将发行公司股票的好坏留给市场决定，投资者对发行人有更大的发言权。这也是注册制度和审批制度之间最大的区别。

 

二、在登记制度下，中小投资权益可能面临的风险

 

（1）市场不完善可能带来的风险

 

注册制度的理论设计是市场经济条件下的证券市场。只要信息完整、真实、及时披露，市场机制和法律制度完善，证券市场本身就会自动做出最佳选择。但在实践中，股票发行更多地由市场选择，可能存在不可预测的风险：一是现实中没有完全有效的证券市场，特别是在新兴证券市场，市场机制不完善，市场要素不能自由发挥作用；二是市场机制运行相关配套设施不完善，不能有效规范市场实体参与市场运作，市场不能有效传递信息，影响或误导中小型投资者接受信息、分析判断信息和合理投资。

 

（2）法律不完善可能使中小投资者权益无法保护

 

自证券市场成立以来，我国对证券投资者的保护立法不断得到补充和完善，但相当一部分法律仍处于空白阶段或滞后、实用性不强等问题。特别是股票发行从实质性审计向形式审计过渡，需要配套的法律和制度来规范市场实体的行为，提高违法成本，否则恶意损害中小投资者利益的情况并不少见。一是在登记制度下，发行人、中介机构等主体参与市场运作的自由度较大。如果没有严格的处罚措施和退市制度，中小投资者可能会因发行人和中介机构发布虚假信息、故意隐瞒重大事项甚至欺诈而损害利益；第二，中小投资者可能面临权利保护、权利保护成本高、民事赔偿无法保障等问题，放弃利益诉求。

 

（3）中小投资者自身的局限性可能会损害其权益

 

在注册制度下，由于证券监管机构只对发行人是否充分、完整地披露相关信息负责，中小型投资者需要判断发行人披露的信息质量和发行股票的价值，对中小型投资者的专业知识、信息获取能力、市场分析提出了较高的要求。但在中国证券市场的实际运作中，中小型投资者往往由于自身的局限性而处于弱势地位。一方面，由于中小型投资者相对分散，虽然整体数量较大，但实际上很难与证券市场大股东等内部人士形成联合力量；另一方面，中小型投资者普遍缺乏财务、法律、证券等专业知识和专业判断能力，实际上往往依靠经验，盲目跟随赌徒心理，可能被虚假信息欺骗，也可能因缺乏专业知识而误判，导致其权益受损。