有效市场假设和资本资产计价模型面临的挑战

 

众所周知，实证会计理论将有效市场分为弱有效市场、次强有效市场和强有效市场三种形式。对市场有效性的检验是验证上述三种形式之一是否存在。然而，假设和模型都有其建立的前提，EMH隐含的前提是，市场将很快被市场参与者理解，并立即反映在市场价格中，以完全竞争市场，没有交易成本和所有信息。使用CAPM的几个前提条件如上文所述。由于严格的理论前提和现实经济的变化和复杂性，假设和模型有时在解释和预测现实经济问题时会感到紧张。到目前为止，EMH和CAPM都面临着以下悖例:(1)一月效应。1976年，研究表明，1月份的股票收益率是一年中最高的，至少是其他月份的两倍。不仅如此，夏秋两季的股票收益率通常远低于春冬两季。根据EMH，一年中每个月的股票收益率应大致相同。显然，一月效应与EMH背道而驰。(2)交易周的日效应。研究人员发现，在美国股市中，星期一的平均收益率通常为负，而星期三和星期五的平均收益率为正。这一现象也存在于英国、日本、加拿大和澳大利亚的股市中。此外，人们还注意到节日效应，即节日前几天的收益率特别高，而节日后的收益率一般较低，只有在节日后恰逢周末时才会增加。这种效应的存在意味着投资者可以通过定期购买获得超额利润。因此，交易周的日效应表明，二强EMH或CAPM之一是错误的，或者两者都是错误的。如果CAPM是对市场风险和收益关系的正确测量，那么EMH一定是错误的。因为，交易周的日效应表明，市场价格无法正确调整，以反映所有可获得的信息。如果EMH是正确的，CAPM一定是错误的。因为CAMP肯定还没有发现其他风险因素，或者使用CAPM无法定义这种情况下市场风险与收益的关系。EMH和CAPM也可能是错误的，因此EMH和CAPM无法解释交易周日效应的存在。(3)周五至13号效应。在美国，这种可怕的效果发现于1987年，这意味着每年的13日和星期五对投资者来说是一个灾难日。事实上，每年13日和星期五的年平均收益率为-36%，本年其他星期五的年平均收益率为正+43%以上。虽然每年13日和星期五的天数不超过3天，但这种效应确实是EMH或CAPM的有力反证。(4)市场反应过度。在20世纪80年代中期的美国，金融研究人员发现，在EMH验证期间，证券价格波动很大，一些投资者赚了金山，变成了乞丐。这说明市场可以操纵和欺骗。这一现象显然与有效的市场假设不符。在随后的观察中，类似的现象也屡见不鲜。(5)投机泡沫。证券市场过度投机导致证券价格极度偏离其价值的案例在各国证券市场频繁发生。这种现实的存在，不能说是对EMH和CAPM的一大讽刺。由于上述矛盾的存在，人们对EMH和CAPM的批评越来越强烈。1987年10月15日至19日，美国股市股价大幅下跌。对此，耶鲁大学经济学家、诺贝尔经济学奖得主詹姆斯·托宾曾表示：“没有明显的因素可以使股票价值（或价格在这四天）有30%的差异。在这次批评之前，有效的市场专家陷入了长期的沉默。